SALIR DE LA DEPREFLACIÒN

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Resumen de coyuntura – Empleo – PBI – Actividad – Precios e Ingresos – Finanzas Públicas – Balance Cambiario – Sector Externo – Finanzas y bancos – Anexo Estadístico

CENTRO DE ESTUDIOS ECONÓMICOS Y SOCIALES SCALABRINI ORTIZ

www.ceso.com.ar

La economía argentina – resumen de coyuntura
enero 2020
Salir de la depreflación
El grueso de la política económica aplicada hasta el momento por el nuevo gobierno tiene
un horizonte que llega a marzo de este año. El plan verano 2020 se concentra en
recomponer los ingresos de la base de la pirámide social en simultáneo con una postura de
cautela fiscal y administración de la escasez de divisas. Los bonos para quienes perciben
AUH, jubilaciones y pensiones de bajos ingresos y los incrementos salariales de suma fija
apuntan a recuperar el consumo desde abajo. La actualización de retenciones, aumento en
bienes personales, freno a la rebaja de las contribuciones patronales y el cambio en la
fórmula de actualización de haberes apunta a mejorar el perfil fiscal. Por su parte, el
impuesto a la compra de dólares turista y ahorro intenta cuidar los escasos dólares durante
la temporada de vacaciones.
Mientras se administra la coyuntura y se avanza en la negociación de la restructuración de
la deuda, es necesario empezar a delinear los ejes de una política de más largo plazo que
permita superar la depreflación – depresión productiva con elevada inflación- que
caracterizó la economía durante la gestión Macri. Para ello es necesario no sólo encender
los motores de la economía en búsqueda de la reactivación de la producción. Sino también,
aprovechar el llamado a un amplio acuerdo social para delinear un programa que ataque la
elevada inflación heredada. Detener la inercia en los precios resulta clave para no
incentivar la ya importante tendencia al ahorro en moneda extranjera, estabilizar acuerdos
distributivos y recomponer cierto grado de previsibilidad en la economía argentina.

La batalla contra la inercia
Lejos de relacionar una elevada inflación con pleno empleo, como postulara la Curva de
Phillips de los libros de texto macroeconómicos, todo el proceso de la era Macri estuvo
dominado por la depreflación: cada salto inflacionario fue acompañado por una
profundización de la recesión económica, caída del salario real, del consumo y la
producción. Los shocks devaluatorios y tarifarios resultaron transitorios ya que elevaron

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temporalmente la competitividad cambiaria y el valor real de las tarifas, pero al desatar
una aceleración de la inflación, generaron nuevos retrocesos en materia de competitividad
y tarifas. De esa manera, se cayó en una espiral inflacionaria alimentada por frecuentes
shocks cambiarios y tarifarios que terminaron llevando los niveles de inflación a valores
récords de las últimas décadas.
Desde el Centro de Estudios Scalabrini Ortiz (CESO) hemos sostenido que desde el año
2010 la economía argentina tiene un problema de inercia inflacionaria que establecía un
piso en torno al 20%, que se mantuvo en torno a ese número hasta el año 2015. La
combinación de saltos devaluatorios recurrentes e incrementos tarifarios abruptos de la
etapa macrista hicieron escalar esa nominalidad y dejan un piso inercial del 40% para el
año 2020. Ese piso inercial se incorpora en los contratos de alquileres, en las tasas de los
créditos y funciona como una referencia para los que pretender mantener su posición en la
distribución del ingreso (paritarias).

Esa caracterización de la dinámica de los precios e ingresos en la Argentina actual abre la
puerta a una política de estabilización que no implique ganadores ni perdedores en materia
distributiva. Es decir, si se eliminara ese componente inercial de los aumentos de precios,
se abre la posibilidad de lograr una sustancial reducción de las tasas de inflación sin
perjudicar a ningún sector. El llamado oficial a un amplio acuerdo social es una oportunidad
que no debe desaprovecharse en materia de política de estabilización de precios. Si no
logra controlarse la inflación, los acuerdos distributivos alcanzados serán efímeros, ya que
deberán requerir su permanente actualización. En cambio, si el acuerdo social incorpora
una política que ataque los elementos inerciales de la inflación, permitirá no sólo resolver

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uno de los principales problemas de la macroeconomía argentina de los últimos años, sino
también, dar mayor estabilidad a los acuerdos distributivos y, de esa manera, a las políticas
productivas de mediano y largo plazo.
Desde el CESO venimos proponiendo una política heterodoxa que ataca los componentes
inerciales de la inflación, ya que desde el año 2014 (ver “Una propuesta de política
heterodoxa para reducir la inflación”). La misma se puede sintetizar en una secuencia de
cuatro instancias. En primer lugar, un congelamiento temporario de precios, tarifas y tipo
de cambio mientras se negocian las paritarias en salario real. Es decir, se crea
artificialmente un período de estabilidad de precios, y se negocian salarios con cláusulas
gatillos atadas al período de congelamiento como referencia. De esa manera, se da lugar a
la segunda etapa donde la precaria estabilidad inicial de los precios se consolida a través de
la dinámica salario-precio, con una activa política de monitoreo de los acuerdos alcanzados
para evitar aumentos excesivos. La tercera etapa, es la de consolidación final de la nueva
nominalidad, a la que debe converger la política cambiaria, tarifaria y de tasas de interés
(con una posible extensión a la de alquileres). Por último, se retorna a la negociación libre
de paritarias habiendo logrado reducir la nominalidad y partir de una inflación inercial
menor que la inicial.

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Los dólares comerciales también se cuidan
En un escenario dominado por la escasez de divisas y una fuerte dolarización del excedente
interno, las primeras respuestas del gobierno de Alberto Fernández apuntaron a
desincentivar todavía más los gastos en el exterior en servicios, turismo y el ahorro en
moneda extranjera a través del Impuesto PAIS. Sin embargo, el intercambio del sector real
también puede convertirse en un canal de excesiva salida de dólares en el corto y mediano
plazo, más aún con las restricciones vigentes en el mercado de cambios.
El 2019 cerrará con el nivel de importaciones más bajo con posterioridad a la crisis
internacional de 2009, dado que acumuló apenas 46.000 millones de dólares en 11 meses.
Si bien la crisis generó un saldo positivo durante el año pasado cercano a los 15.000
millones de dólares, debe tenerse en cuenta que en ese resultado también influye un
considerable adelantamiento en la liquidación de exportaciones agropecuarias frente a una
obvia actualización de los valores en los derechos de exportación que haría el nuevo
gobierno a partir del 10 de diciembre.
En el escenario internacional, es sabido que hay más vendedores que compradores y las
estrategias de los distintos países apuntan más a consolidar sus mercados internos que
mostrarse abiertos a nuevas importaciones, sobre todo si se trata de bienes
manufacturados. Frente a la posibilidad de que no sea tan sencillo generar un rápido
ingreso de divisas por la vía de las exportaciones, la administración del comercio se impone
como una necesidad. Con este panorama, el Ministerio de Desarrollo Productivo
implementó modificaciones en el esquema de Licencias Automáticas y No Automáticas a
través de la Resolución N° 1/2020 de la Secretaría de Industria, Economía del Conocimiento
y Comercio Exterior del día 8 de enero.
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En materia cambiaria, el BCRA también empezó a introducir algunas variaciones en sus
intervenciones en el mercado de cambios. Luego de sostener de forma constante una
oferta por 50 millones de dólares en $50,99 en el mercado mayorista, el 14 de enero, por
primera vez, la corrió hasta $60,07 por dólar y dos días después la oferta del Central se
ubicó en $60,09 por dólar. La incógnita es qué tipo de cambio real elije para ir
acompañando con pequeñas devaluaciones, qué frecuencia tendrán y en qué momento
empieza a aplicarlo de forma sostenida. Es esperable que los deslizamientos del tipo de
cambio sean muy leves hasta tanto esté despejado el panorama de la deuda y algunas
discusiones salariales clave que sirvan para establecer cierta nominalidad en la economía
argentina. Desde que Alberto Fernández sostuvo que “un tipo de cambio de $60 era
razonable” en los días posteriores a las elecciones PASO, la inflación acumulada llega al
18% con una devaluación del 10%. El escenario más probable es que una vez superados
temporalmente esos dos mojones, el Gobierno haga más explícita su política cambiaria. Es
preciso recordar que incluso la Ley de Presupuesto está atada en la secuencia a la
renegociación de la deuda. La duda es si la temporalidad le juega a favor ya que la solución
de fondo para la deuda puede demorarse durante algunos meses de alta inflación que
fuercen al Banco Central a estar más activo en el mercado de cambios incluso antes de
tener despejado el frente del endeudamiento.
Otro paso hacia la reestructuración
El martes 14 de enero se hizo público que la Provincia de Buenos Aires no podría hacer
frente al vencimiento de capital por 250 millones de dólares del título BP21 que vence el 26
de enero. La estrategia adoptada, dado que se rige por ley extranjera, fue buscar el
consentimiento del 75% de los tenedores de ese título para modificar las condiciones y
posponer el pago de capital hasta el 1 de mayo y realizar el pago de interés por 27 millones
de dólares en tiempo y forma.
Como hemos advertido los últimos informes, hasta que se realice una propuesta de
reestructuración más integral, las alternativas frente a los distintos vencimientos
nacionales y subnacionales pueden variar según se trate de moneda local o extranjera y
dentro de la moneda extranjera también pueden tenerse estrategias diferenciadas según
se trate de legislación nacional o extranjera. A modo de ejemplo, vale recordar el re
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reperfilamiento para las LETEs en dólares con legislación local que se estableció
unilateralmente para el 31 de agosto de este año.
A pesar de estas medidas parciales, difícilmente ambos vencimientos se cumplan en las
fechas establecidas hasta el momento. En el caso de la Provincia de Buenos Aires, este
vencimiento representa cerca del 10% de los vencimientos para todo el año y su
postergación por tres meses no hará que la situación de los ingresos fiscales o el acceso al
refinanciamiento se modifique radicalmente. Para las LETEs, al haberse concentrado más
de 9.000 millones de dólares en un sólo vencimiento, obliga a estimar que entrarán un
proceso de reestructuración global junto con otros títulos de deuda. Por lo tanto, ambos
episodios se inscriben en pequeños pasos que configuran el escenario en el que se
desarrollará la renegociación los próximos meses.
En moneda local se continuó con la realización de nuevas licitaciones de letras y el anuncio
de una futura licitación para el día 27 de enero. En la última colocación del 7 de enero, las
letras fueron emitidas por plazos de 50 y 140 días a tasas muy cercanas a la BADLAR con
márgenes de 100 y 175 puntos básicos respectivamente para cada plazo. A través de estos
instrumentos, desde el comienzo de la gestión de Alberto Fernández se hicieron colocaciones en el mercado privado en tres oportunidades por un total de $56.000 millones.